La firma de inversión alemana Berenberg ha reiniciado la cobertura de la española Viscofan con una recomendación de Comprar y un precio objetivo de 76 euros, lo que deja un recorrido alcista cercano al 25% desde precios actuales.
Viscofan es el número uno mundial fabricante mundial de tripas para embutidos a medida, un sector no cíclico y estructuralmente crecimiento estructural. Las ventas de la empresa son muy recurrentes y genera los mejores márgenes EBIT de su categoría, un ROCE (retorno sobre el capital empleado) significativamente superior a su coste de capital, genera efectivo de forma sostenible y debería aumentar su DPS a una 2024-28 CAGR del 10%, según nuestras cifras. A 16 veces los beneficios ajustados de 2025, creemos que es una atractiva oportunidad de compra.
Viscofan es el primer fabricante mundial de tripas para salchichas personalizadas, con una cuota de mercado estimada en torno al 22% (frente al 16% en 2014). La empresa no ha registrado un crecimiento anual negativo de las ventas en superficie comparable (lfl) desde 2006.
En comparación con sus homólogas, sus conocimientos técnicos superiores en la fabricación de tripas, su mejor presencia geográfica y sus mayores inversiones en expansión de la capacidad le han permitido ganar cuota de mercado de forma continuada en los últimos ocho años, según nuestras estimaciones.
Creemos que es probable que Viscofan siga ganando cuota de mercado de mercado en el futuro, sobre todo debido a la actual sustitución de tripas animales por tripas de colágeno, respaldada por una base de clientes leales de primer orden, y estimamos que el 95% de las ventas del grupo son recurrentes por naturaleza.
Un sector de crecimiento estructural y no cíclico
Estimamos que el mercado mundial de las tripas personalizadas para embutidos crecerá a una TCAC en volumen del 4% en 2024-28, en línea con la TCAC del 4,1% registrada entre 2006 y 23 años. Este crecimiento debería estar impulsado por la actual sustitución de las tripas animales por tripas de colágeno y por la creciente demanda de salchichas de bajo precio en los mercados emergentes (por ejemplo, el sudeste asiático) y de salchichas premium en los países desarrollados (por ejemplo, Alemania).
Aunque el desabastecimiento limitó el crecimiento en 2023 y el primer semestre de 2024, prevemos un repunte del crecimiento a principios de 2025, lo que refleja una atractiva oportunidad de compra a los niveles actuales de cotización de Viscofan.
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Viscofan debería alcanzar un ROCE con fondo de comercio del 16% en 2024, y prevemos que supere el 20% a medio plazo. Esto, en última instancia, debería permitir una conversión de caja del 75% en los próximos años, lo que -considerando nuestra estimación de deuda neta/EBITDA ajustado de 0,6 veces para 2024-28 debería dejar margen para una potencial TACC del BPA del 10% en 2024-28.
Viscofan cotiza a 16 veces beneficios, según nuestras estimaciones para 2025E. Esto implica un descuento del 16% respecto a su grupo de referencia de ingredientes alimentarios y una prima del 28% respecto a su grupo de referencia de envases para alimentos y bebidas.
Tesis de inversión sobre Viscofan
Viscofan logra márgenes EBIT significativamente superiores a los de sus competidores, a pesar de no capitalizar ningún gasto de I+D. Mientras que sus competidores han tenido históricamente problemas de rentabilidad, creemos que Viscofan está en el buen camino para seguir mejorando sus márgenes. Esto debería traducirse en una CAGR del BPA de un dígito alto para 2024/28 y un ROCE (incluido el fondo de comercio) significativamente superior a su coste de capital.
La atractiva rentabilidad de la empresa, junto con la ausencia de necesidades adicionales de capital circulante, debería conducir a una conversión de caja superior al 70% a medio plazo. Teniendo en cuenta su bajo apalancamiento deuda neta/EBITA, prevemos una TCAC de dos dígitos 2024/28.
