Ferrovial tiene como objetivo salir a cotizar en la Bolsa de Nueva York el mes de marzo. Pero va a hacerlo con un potencial alcista muy reducido porque el mercado ya descuenta la venta del aeropuerto británico de Heathrow y la subida de las tarifas en la ETR-407 canadiense. De hecho, según el ‘Consenso de analistas’ que recoge Bloomberg, desde los niveles actuales al precio objetivo, sólo hay un potencial alcista para sus acciones del 7,7%. Y es que su cotización se ha comportado mejor que el sector tras conocerse la noticia. Una compañía en la que se fija la empresa que preside Rafael del Pino es la británica CRH, cuya cotización en Estados Unidos ha demostrado que el PER, que representa la relación precio-ganancias, puede aumentar un 40% casi «de la noche a la mañana».
Lo cierto es que la mayoría de los activos de Ferrovial se encuentran en Norteamérica, por lo que la decisión de cotizar en EE.UU. es coherente con la esperanza de acceder a una reserva de capital más amplia. No perjudica a los accionistas ni a las opciones sobre acciones de los directivos.
Ferrovial decepciona al mercado con un Capital Markets Day irrelevante
Pero, ¿es una opción de compra sólo por salir a cotizar en Estados Unidos? Pues atento porque desde AlphaValue recuerdan que EE. UU. ha experimentado un descenso en su gasto en infraestructuras como porcentaje del PIB. Alcanzó un máximo del 0,57% en 2009 y desde entonces ha disminuido hasta el 0,47% en 2021.
CUIDADO CON NORTEAMÉRICA Y FERROVIAL
Por otra parte, un estudio realizado por Ipsos ha llegado a la conclusión de que sólo el 30% de los estadounidenses están satisfechos con las infraestructuras nacionales de su país, frente a una media mundial del 38%. Además, el 57% de los encuestados cree que Estados Unidos no está haciendo lo suficiente para hacer frente a las necesidades de infraestructuras.
Por consiguiente, tanto Canadá como EE.UU. figuran entre los países en los que se reconoce la necesidad de aumentar el gasto en infraestructuras
Entre la legislación promulgada en EE.UU. desde finales de 2021 para mejorar la competitividad económica, la innovación y la productividad industrial, destaca la Ley de Inversión en Infraestructuras y Empleo (IIJA), directamente relacionada con las infraestructuras, que presenta beneficios potenciales para empresas como Ferrovial.
Esta legislación supone una importante inversión pública en redes de transporte, banda ancha y proyectos de obras públicas en el país. Con una dotación estimada de 1,2 billones de dólares en diez años, esta ley explica la resistencia del mercado de infraestructuras a pesar de la subida de los tipos de interés, que supuestamente enfriaría la demanda. También subraya el compromiso de Estados Unidos de modernizar sus envejecidas infraestructuras.
Así, la cartera de pedidos de Ferrovial se situaba en 15.000 millones de euros en septiembre de 2023, equivalente a entre 20 y 24 meses de ingresos, con el 50% de los proyectos localizados en Norteamérica. Además, las adjudicaciones de contratos de autopistas, un indicador adelantado de la actividad de la construcción, están aumentando gracias a la financiación del IIJA, lo que impulsa el crecimiento del mercado. Las adjudicaciones de contratos han superado sistemáticamente la media de 10 años en los dos últimos años, lo que refuerza nuestro optimismo sobre las perspectivas de la demanda.
La capacidad de Ferrovial para mantener una atractiva rentabilidad para el accionista está estrechamente ligada a los dividendos percibidos por sus activos de infraestructuras
El pico de dividendos de estos activos se produjo en 2019, con un total de 729 millones de euros. Sin embargo, el impacto de COVID-19 alteró este patrón, especialmente dado que una parte significativa de los activos de Ferrovial implica infraestructura de transporte con volatilidad de tráfico inherente.
Mientras que los dividendos de los aeropuertos aún no se han reanudado, se ha producido un notable repunte del tráfico en las autopistas de peaje norteamericanas, lo que ha permitido la reanudación de los pagos de dividendos.
Ferrovial acelera a máximos gracias a Norteamérica, con Citi y Jefferies de copilotos
Como resultado, nuestra estimación (AlphaValue) sugiere que el total de dividendos percibidos por la compañía en 2023 podría ascender a 718 millones de euros, con un 85% procedente de las autopistas norteamericanas, mientras que en 2019 la contribución fue del 65%.
AUTOPISTAS, AUTOPISTAS Y AUTOPISTAS
Además, Ferrovial prevé oportunidades de crecimiento adicionales a través de Cintra, su segmento de negocio de infraestructuras viarias. El planteamiento consiste en situar las operaciones en zonas densamente pobladas con problemas de tráfico, para ofrecer carriles exprés con tarifas de peaje adaptables que se ajusten a las condiciones del tráfico. En los carriles gestionados, la empresa puede aplicar un tope blando vinculado a la inflación. Sin embargo, debido a la flexibilidad de la tarificación, que depende de las condiciones del tráfico, como la velocidad y el tamaño de los vehículos, los precios han superado este tope blando desde principios de año.
En cuanto a su principal activo, la 407 ETR de Toronto, la empresa ha anunciado un aumento de las tarifas para 2024 de un porcentaje medio del 1,5%, lo que marca el final de una congelación de cuatro años. Anticipando un continuo aumento de la población que conducirá a una mayor congestión, Ferrovial espera que este poder de fijación de precios impulse el crecimiento y, en consecuencia, se traduzca en mayores dividendos.
Con siete proyectos de carreteras en cartera, todos ellos situados en EE.UU., la empresa aspira a ampliar aún más su presencia en las carreteras norteamericanas. Ferrovial ha previsto que los ingresos por dividendos para el periodo 2024-26 asciendan a 2.200 millones, con un reparto a los accionistas de 1.700 millones. Y estos dividendos excluyen cualquier contribución de Heathrow.
Si se aprueba la venta de Heathrow las autopistas representarían el 85% del Valor Neto de los Activos (NAV) del grupo. Ferrovial podría reinvertir una parte de estos ingresos en aeropuertos para reequilibrar su cartera. En caso de que la operación fracase, Ferrovial tendrá presumiblemente que prepararse para proseguir su expansión en EE.UU. Tiene un largo historial de no ser tímida en este sentido (deuda neta/EBITDA en 2023, 10,6 veces).
Dado que Ferrovial es un HoldCo de facto, su valor liquidativo abre un potencial alcista del 20%, mientras que la valoración por métodos combinados apunta hacia un precio completo (3% al alza). En cuanto al valor liquidativo, la buena noticia es que la principal fuente de ingresos de Ferrovial, 407 ETR, ya sólo representa el 23% de los activos brutos. Ergo, Ferrovial ya no es un riesgo puro en Toronto. En contraposición al valor liquidativo, las métricas basadas en los pares parecen caras desde que Ferrovial ha izado la bandera estadounidense.
Entonces ¿deberían los inversores europeos subirse al carro de Ferrovial? Sí. Al menos por dos razones: por la competencia en la gestión de activos, incluso en Norteamérica; y porque la cotización de CRH en EE.UU. ha demostrado que el PER puede aumentar un 40% casi «de la noche a la mañana».
