David Philpotts, responsable de estrategia y soluciones de RV de QEP (Quantitative Equity Product) y Lukas Kamblevicius, codirector del equipo de inversión de QEP de Schroders analizan algunos de los posibles beneficiarios de un cambio en el liderazgo en Bolsa en caso de que los gigantes tecnológicos de EEUU tengan dificultades para prolongar su racha de rentabilidad superior.
A continuación, diez temas clave sobre los que reflexionar a medida que se desarrolla 2025:
Mayor volatilidad en Bolsa
No debemos ser demasiado optimistas con la resistencia de la mayoría de los mercados de renta variable en los últimos dos años. Se han descontado muchas buenas noticias y hay algunos signos de exceso de confianza. Esto aumenta los riesgos de que se produzcan mayores turbulencias en el futuro con varios catalizadores potenciales, entre los que destacan la perspectiva de una guerra comercial mundial y el regreso de los vigilantes de los bonos tras décadas de letargo.
Aunque las perspectivas macroeconómicas y geopolíticas actuales son inusualmente inciertas y casi imposibles de predecir, una cuestión más apremiante para nosotros, como expertos en selección de valores bottom-up, es la posibilidad de una rotación en el liderazgo del mercado que se aleje de los temas dominantes de 2023 y 2024.
La concentración está aquí para quedarse, lo que no es necesariamente malo
El alto nivel actual de concentración del mercado en EE.UU. no es inusual, ni desde el punto de vista histórico ni desde el punto de vista de las comparaciones mundiales. Aunque las carteras pueden estar excesivamente concentradas desde la perspectiva del riesgo, no ocurre necesariamente lo mismo con los índices. Lo que más debería importar a los inversores son los precios erróneos y no la concentración.
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Sobre esta base, no vemos pruebas sólidas de que se haya formado una burbuja en los grandes valores de los índices. Aunque cada vez será más difícil que la rentabilidad superior de los grandes valores continúe al mismo ritmo, parece probable que por el momento persista un mercado concentrado. Sin embargo, esto no excluye una rotación en el liderazgo del mercado.
Se acerca una prueba de fuego para los entusiastas de la IA
La IA ha entrado en la corriente dominante en los últimos años y la promesa de que la IA generativa genere importantes aumentos de productividad ha llevado a las empresas a gastar aproximadamente un billón de dólares en inversiones en los próximos años. Todavía no se sabe a ciencia cierta si será rentable, y las opiniones al respecto son muy diversas y se basan en hipótesis muy inciertas.
Las comparaciones con otros inventos, como Internet, pueden ser exageradas. Internet facilitó desde el principio alternativas de bajo coste a soluciones más caras. Por el contrario, la IA ha requerido mucho capital hasta la fecha, y es posible que los costes asociados no disminuyan lo suficiente con el paso del tiempo como para que la automatización de tareas resulte rentable. Aunque la productividad (y los beneficios) a largo plazo serán indudablemente superiores a un escenario sin IA, aún no sabemos en qué medida y durante qué periodo se manifestarán.
Mientras tanto, creemos que estamos cerca del punto más álgido en cuanto a expectativas.
La diversificación mundial resulta cada vez más atractiva
El fuerte crecimiento de la productividad en EE.UU. se menciona a menudo como el motor clave del excepcionalismo estadounidense. La evidencia es clara en el sentido de que se ha distinguido del resto del mundo durante las dos últimas décadas y las previsiones sugieren que esto continuará.
El argumento más sólido a favor de una reversión del predominio estadounidense se basa en las valoraciones, ya que el mercado de renta variable de EE.UU. parece caro tanto en relación con otras regiones como con su propia historia, independientemente del impacto de los valores Mag-7.
Sin embargo, el elevado poder de los beneficios de las empresas estadounidenses parece justificar la prima de valoración, aunque eso no significa que el mercado esté barato. En cualquier caso, gran parte de las buenas noticias ya están descontadas en el precio y las perspectivas de oportunidades atractivas en otros mercados han aumentado, impulsando los argumentos a favor de la diversificación regional.
Nos sigue gustando EE.UU. desde una perspectiva bottom-up, y cada vez encontramos más oportunidades en Europa continental y Japón.
Áreas poco apreciadas I: el “value”
Los inversores “value” tuvieron otro año difícil en 2024, aunque esto se debió casi en su totalidad al dominio de los grandes valores estadounidenses. Ciertamente, hubo una tendencia a pagar más por la calidad, en particular por el crecimiento estructural, pero el value fue un factor discriminador importante y funcionó mucho mejor fuera de Estados Unidos. Es importante señalar que los valores más baratos no parecen tener problemas fundamentales.
Una reversión a su descuento a largo plazo con respecto al mercado implicaría fuertes ganancias para las acciones de valor, especialmente si esto se superpone con un enfoque dual donde se considere tanto el valor como la calidad. Seguiremos centrándonos en identificar las acciones de calidad a precios asequibles sobre una base bottom-up. Esto también tiene la ventaja de ofrecer diversificación si el mercado vuelve al modo de aversión al riesgo, debido a la naturaleza más defensiva de la calidad.
Áreas poco apreciadas II: small y mid caps están baratas, pero hay diamantes en bruto
Solía ocurrir que a los inversores les gustaban los valores más pequeños por razones estructurales, porque eran dinámicos y representaban el siguiente grupo de gran capitalización, o por cuestiones cíclicas como la sensibilidad económica. Ambos argumentos parecen hoy más débiles que en el pasado. Las empresas de pequeña capitalización destacan a menudo como «baratas», pero las pruebas de que son fundamentalmente atractivas no son convincentes.
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Si tenemos en cuenta la solidez financiera de los valores más pequeños, alrededor de tres cuartas partes del universo de las empresas de pequeña capitalización estadounidenses pueden considerarse «en riesgo» desde el punto de vista del balance, frente a menos del 10% en el caso de las mega capitalizaciones y el 17% en el de las grandes capitalizaciones (a diciembre de 2024, según indicadores propios, fuente: Schroders).
Además, la proporción de pequeñas acciones estadounidenses en riesgo ha tendido a aumentar con el tiempo. El apalancamiento de los valores de pequeña capitalización europeos no está tan extendido como en EE.UU., pero se enfrentan a una mayor incertidumbre económica, independientemente del riesgo de balance.
Las empresas de pequeña capitalización japonesas son más atractivas, ya que presentan un apalancamiento mucho menor y, posiblemente, tengan unas perspectivas más estables. No cabe duda de que hay diamantes en bruto en todas las regiones, pero no parece que estemos en al borde de otro repunte de los valores de pequeña capitalización como el de principios de la década de 2000.
Áreas poco apreciadas III: mercados emergentes
Los mercados emergentes (ME) siguieron rezagados con respecto al índice MSCI World en 2024, con una rentabilidad inferior del 11,2% en el índice MSCI Emerging Markets, a pesar del fuerte repunte de China (Fuente: LSEG Datastream, Schroders). No encontramos un argumento de valoración convincente para China, mientras que el riesgo de una gestión desordenada de su economía no debería descartarse.
Las cuestiones clave que deben abordar los inversores en mercados emergentes son tres: el alcance de los aranceles de Trump, la reacción de la Reserva Federal (Fed) a los próximos datos de inflación (y lo que esto significa para el dólar estadounidense) y el éxito de China a la hora de impulsar el consumo interno.
Es difícil determinar cuánto ha descontado ya el mercado, pero sospechamos que las políticas de China decepcionarán, al menos a corto plazo. Los aranceles, sin embargo, pueden ser menos negativos de lo que se temía en un principio. Los inversores aún no se han pronunciado sobre la Reserva Federal y el dólar. Todo ello apunta a un año más volátil, pero con una dispersión potencialmente amplia entre países, con más probabilidades de que se vean favorecidos los que cuentan con una demanda interna más fuerte (por ejemplo, la India). El año pasado también nos enseñó que la política y la economía importan en los mercados emergentes.
El dólar: entre el momentum a corto plazo y la preocupación a largo plazo
El principal beneficiario de la probable incapacidad de la Fed para relajar los tipos de forma significativa es, una vez más, el dólar estadounidense. La mayoría de los comentaristas del mercado esperan que las políticas de Donald Trump impulsen el dólar, a pesar de que con frecuencia ha pedido lo contrario.
Quizás el argumento de mayor peso para que el dólar retroceda es que el mercado ya ha descontado un alto grado de confianza en que Trump seguirá adelante con sus políticas. Una de las lecciones de Trump 1.0 fue que los hechos son más elocuentes que las palabras. No aceptamos plenamente este argumento, pero en realidad nadie sabe cómo se desarrollará la situación. Quizás haya más claridad sobre los vientos en contra a largo plazo a los que se enfrenta el billete verde, sobre todo ante la posibilidad de que los recortes de impuestos en EE.UU. erosionen la confianza en la posición fiscal del país.
Progresos reales en sostenibilidad, a pesar de los resultados desiguales de los inversores
Los inversores centrados en la sostenibilidad experimentaron un año desigual en 2024. La rentabilidad de las carteras ASG, medida en comparación con los índices de referencia estándar, se vio obstaculizada de nuevo por el dominio de los grandes valores.
La reacción contra la ASG en EE.UU. es bien conocida y parece que continuará bajo la Administración Trump. Europa mantiene su posición dominante como mayor mercado con diferencia para los fondos sostenibles. Pero incluso los partidarios de la sostenibilidad se han visto obligados a aclarar sus procesos de inversión debido al mayor escrutinio normativo y al potencial greenwashing.
Desde un punto de vista más positivo, hay indicios de que las empresas siguen fijando objetivos de emisiones de carbono.
Más allá de 2025… tipos de interés más altos y volatilidad
Aparte de la desglobalización, la des carbonización y la demografía, el principal tema a largo plazo será probablemente la disminución de la rentabilidad para los inversores. Los inversores de renta variable tendrán que acostumbrarse a obtener rentabilidades nominales inferiores al 5%, principalmente debido al elevado punto de partida de las valoraciones actuales, y sobre todo en el mercado estadounidense.
Las rentabilidades de las acciones mundiales fuera de EE.UU. son más interesantes a futuro debido a sus valoraciones más atractivas y al potencial viento de cola de las divisas si el dólar estadounidense se debilita. Sin embargo, parece muy probable que la vuelta a un entorno de tipos de interés más elevados después del Covid, tras años de política monetaria ultra laxa, haya llegado para quedarse.
Es probable que este telón de fondo ponga a prueba a las empresas mal gestionadas y exija ajustes estratégicos por parte de los inversores, razón por la cual analizamos cuidadosamente la solidez de los balances en todas nuestras inversiones.
En resumen
Las principales claves para la inversión no difieren de las del año pasado, en el sentido de que los inversores de renta variable han tenido un camino relativamente fácil en los últimos tiempos, pero existen muchas fuentes de riesgos potenciales que hay que sortear en el futuro.
Aunque las valoraciones no son extremas, dejan poco margen para la decepción. Hay margen para que el mercado se amplíe sin necesidad de que se invierta el predominio del estilo de crecimiento de gran capitalización en EE.UU.
Sin embargo, sospechamos que habrá un mayor interés por la diversificación, en particular por los valores más defensivos. Mantener la diversificación en todo el espectro de calidad será clave.
Por último, siempre nos resistimos a hacer afirmaciones generalizadas, pero nos gustaría señalar la fuerte probabilidad de un aumento de la volatilidad.
