Nannette Hechler-Fayd’herbe, directora de Estrategia de Inversión, Sostenibilidad e Investigación, CIO EMEA de Lombard Odier recuerda en MERCA2 que llegan riesgos políticos en las próximas semanas.
En las últimas semanas, el sentimiento de riesgo del mercado ha sido ampliamente positivo en un contexto de sólidos datos económicos y descenso de la inflación. Sin embargo, a medida que se acerca noviembre, los riesgos políticos deberían pasar cada vez más a primer plano. No sólo por las elecciones estadounidenses, incluida la posibilidad de un resultado impugnado, sino también por las preocupaciones sobre la deuda francesa y el próximo presupuesto del Reino Unido. A continuación evaluamos los escenarios y las implicaciones para las clases de activos.
Las elecciones presidenciales estadounidenses son sin duda el factor de riesgo político más destacado para los mercados. La reñida contienda entre los candidatos demócrata y republicano ha aumentado las posibilidades de que se produzca un resultado impugnado en las elecciones estadounidenses tras los comicios del 5 de noviembre. Creemos que la carrera presidencial está demasiado reñida, aunque nuestra hipótesis de base sigue siendo que el Senado será republicano y la Cámara de Representantes estará controlada por el partido que gane las elecciones. Aunque la votación debería arrojar un resultado claro, un resultado impugnado sigue siendo una posibilidad.
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EEUU: soluciones desafiantes
¿Qué puede enseñarnos la historia sobre las posibilidades de una impugnación? Desde 1800 ha habido cinco elecciones presidenciales impugnadas, la última en el año 2000[1]. Existen tres soluciones para una votación impugnada: La intervención del Tribunal Supremo, la Ley de Reforma del Recuento Electoral de 2022 o una “elección contingente”. Las tres están abiertas al debate jurídico. En 2000, el Tribunal Supremo detuvo un recuento en Florida que dio la presidencia a George W. Bush. Hoy, el Tribunal Supremo probablemente querría evitar decidir quién se sienta en la Casa Blanca.
Una segunda resolución está en la Ley de Reforma del Recuento Electoral. Tras los esfuerzos realizados en 2021 para impugnar la transición de poder, esta legislación de 2022 intentó aclarar el proceso de recuento de votos en el Colegio Electoral. Sin embargo, si estados clave presentan resultados electorales contradictorios, es incierto cuál sería aceptado. El “ejecutivo” de un estado prevalece en caso de desacuerdo, pero no está claro si los gobernadores o las legislaturas estatales son el “ejecutivo”.
En un escenario de “elecciones contingentes”, la Cámara de Representantes elegiría al próximo presidente, mientras que el Senado seleccionaría al vicepresidente. Cualquier disputa electoral en el Congreso tendría que resolverse antes del 20 de enero de 2025, cuando termina el mandato del actual presidente. Esto sería problemático, especialmente si Kamala Harris, como presidenta del Senado, participara en el desbloqueo con su voto de calidad. Si el Congreso no puede pronunciarse a favor de uno de los candidatos, la Ley de Sucesión Presidencial estipula que el presidente de la Cámara de Representantes, el republicano Mike Johnson, ejerza de presidente en funciones.
Esperaríamos que cualquier limbo político a partir de la votación del 5 de noviembre y hasta 2025 provoque volatilidad en los mercados y un impacto negativo en los activos estadounidenses. Observamos que, tras las elecciones de 2000, los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años subieron 75 puntos básicos entre las elecciones y el final del año, mientras que el oro ganó un 3%, a pesar de que la renta variable estadounidense y el índice del dólar cayeron. En caso de una victoria más clara de cualquiera de las partes, nuestras opiniones sobre los efectos previstos en las clases de activos se exponen en el cuadro siguiente.
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¿Se enfrenta Francia a una crisis de deuda?
También en Francia, el riesgo político ha cobrado importancia para los mercados, y abordar la situación de la deuda pública ha sido un punto clave del Gobierno de Michel Barnier y del debate público. Francia tiene una ratio deuda pública/PIB del 112%, y una ratio deuda total/PIB (incluida la deuda de los hogares y de las empresas no financieras) del 340%. Esta proporción no dista mucho de las de Suiza y Canadá. Sin embargo, la composición de la deuda difiere mucho. Canadá presenta la distribución más equilibrada entre las tres categorías. Francia tiene una deuda empresarial y pública elevada y relativamente poca deuda privada de los hogares. Suiza tiene una deuda pública muy baja, pero una deuda empresarial y de los hogares elevada.
La gran variedad de niveles y composición de la deuda en todo el mundo sugiere que no existe un «punto desencadenante» de la crisis basado únicamente en el nivel de endeudamiento de un país. Los peligros surgen cuando un país es incapaz de financiar su deuda internamente y depende del capital extranjero que se repatría. Esta situación suele darse en países con un elevado déficit por cuenta corriente. Sin embargo, las balanzas exteriores de la mayoría de los países están hoy en mucha mejor forma que en el último periodo de crisis de la deuda. España e Italia tienen superávit por cuenta corriente. Francia tiene un déficit por cuenta corriente muy pequeño a pesar de su gran déficit en la balanza comercial y tiene un exceso de ahorro que genera entradas de capital.
Por tanto, creemos que Francia está lejos de una crisis de deuda. Es comprensible que el gobierno quiera reducir su coste de capital, ya que los diferenciales de crédito entre la deuda soberana francesa y la alemana se han ampliado sustancialmente. Por ahora, sin embargo, esperamos que los diferenciales se mantengan en los niveles actuales, ya que es probable que la actual propuesta presupuestaria del gobierno, que incluye recortes del gasto y subidas de impuestos, se enfrente a una fuerte resistencia, y los fundamentos económicos de Francia se parecen ahora más a los de España que a los de Alemania.
Incertidumbre en torno al presupuesto británico
Mientras tanto, en el Reino Unido existe una gran incertidumbre sobre las posibles subidas de impuestos a empresas y particulares de cara al Presupuesto del 30 de octubre. Las ventas de acciones por parte de los directivos de las empresas han aumentado. Sin embargo, un estudio sobre el impacto de las subidas de impuestos en la renta variable estadounidense desde 1950 revela que, en los 13 casos de subidas de impuestos, las acciones subieron. Esto puede explicarse de varias maneras. Una vez hecho el anuncio, los mercados de renta variable pueden haber descontado ya el acontecimiento, o las empresas pueden haber aplicado con éxito estrategias de optimización fiscal, o posiblemente las subidas de impuestos fueron acompañadas de algún tipo de estímulo que suavizó su impacto.
Los mercados bursátiles también reaccionan de forma muy diferente a las medidas de austeridad fiscal en función del nivel de inflación. Los programas de austeridad anunciados en fases de inflación elevada tienden a ser positivos para el mercado de renta variable, mientras que los anunciados en fases de inflación moderada suelen ser negativos. Esperamos que la inflación en el Reino Unido se sitúe en una media moderada del 2,2% en 2025, con un crecimiento económico del 1,5%. Por tanto, esperaríamos que las medidas de austeridad fueran de neutras a negativas para la renta variable británica, dependiendo de si se añade algún estímulo por separado, y/o de si un debilitamiento de la libra esterlina ayuda a neutralizar el impacto.
A la luz de los riesgos políticos, los inversores pueden esperar un mes de noviembre agitado y probablemente una mayor volatilidad en los mercados financieros. Teniendo esto en cuenta, mantenemos un enfoque de inversión consciente del riesgo y mantenemos las asignaciones globales de renta variable en niveles estratégicos. También hemos ajustado nuestras preferencias de renta variable regional, reduciendo nuestra exposición a las acciones del Reino Unido a niveles neutrales, y hemos aumentado nuestra asignación de cartera al oro.
[1] En 1800, 1824, 1876, 1888, and 2000.
