La entidad financiera alemana Berenberg ha dado un empujón a Vidrala que el mercado no ha terminado de poner en precio. Las acciones de la empresa fabricante de envases de vidrio terminaron el martes con una subida del 1,48% y ayer cerraron muy cerca de los precios de apertura, obviando el positivo informe al que ha tenido acceso MERCA2.
Es cierto que Berenberg mantuvo su recomendación de compra sobre Vidrala y su precio objetivo de 115 euros, pero no es menos cierto que el consenso de Bloomberg estima un precio objetivo a doce meses de 102,53 euros, lo que dejaría un potencial de subida a Vidrala de sólo el 7%. Este ha podido ser el motivo por el que la empresa española que dirige Gorka Schmitt Zalbide no ha terminado de romper al alza.
En cualquier caso, los gestores de la firma alemana recuerdan que Vidrala es el tercer actor europeo en la producción de envases de vidrio, con una cuota superior al 35% tanto en el mercado ibérico como en el británico. Y afirman que el grupo ha invertido mucho en sus instalaciones y nos gusta su transición a un modelo de negocio más orientado a los servicios.
Por otro lado, en su tesis de inversión defienden que el mercado del vidrio crece a un ritmo estable y prevén una sólida CAGR de ventas del 10% en el periodo 2021-25, impulsada por los precios.
Para Berenberg, Vidrala es el mejor operador de su clase, con un ROCE del 15% y una conversión de caja del 85%. Por todo ello, explican: “creemos que el grupo puede defender un nivel estructuralmente alto de rentabilidad en comparación con sus homólogos”, para terminar con que “dada la solidez del balance de Vidrala, prevemos un aumento de hasta el 30-40% de nuestras estimaciones de beneficio por acción (BPA) derivado de las fusiones y adquisiciones”.
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El informe de Berenberg explica que a pesar de un año probablemente difícil para la industria del vidrio, confiamos en que Vidrala se enfrentará a un descenso relativamente más modesto del EBITDA, en torno al 5%, dada su modesta ventaja de precios frente a sus competidores, su razonable exposición a precios spot más bajos de la energía (40-50% de la posición energética) y sus operaciones en mercados menos competitivos. En términos reportados, esperamos que el EBITDA aumente casi un 10%, debido a la adquisición de Vidroporto.
Por otro lado, a principios de diciembre, Vidrala anunció que había cerrado la adquisición de Vidroporto, habiendo tomado ya una participación minoritaria. En la prensa local brasileña se informó de que el activo era objeto de litigio por parte de BA Glass en relación con su propia propuesta de compra. Una vez cerrado este litigio, Vidrala ha podido completar la operación.
“Esperamos que las dos plantas brasileñas aporten alrededor de 175 millones de euros en ventas en 2024, teniendo en cuenta la continua puesta en marcha de un nuevo horno. Creemos que la contribución al EBITDA será ligeramente superior a 60 millones de euros”.
La operación se financia con una combinación de deuda en moneda local y en euros, y el mayor coste de financiación en Brasil hará que los costes de financiación del grupo se sitúen en torno al 5% en 2024. En general, nos alegraremos de que se cierre la operación.
El múltiplo pagado es razonable (7 veces EV/EBITDA) y creemos que la globalización del negocio es un paso importante
Aunque el coste del capital en Brasil es más elevado, esto también se compensa con unos márgenes EBIT más altos, del orden del 25-30%. Y lo que es más importante, el vidrio tiene un papel pequeño pero creciente en el consumo brasileño de bebidas (el mercado brasileño es 10 veces menor que el europeo), pero con un margen significativo para aumentar el consumo per cápita.
Desde un punto de vista estratégico, la adquisición tiene sentido: hay solapamiento de clientes con el negocio europeo de Vidrala, al tiempo que se aprovecha la localización de la producción de algunos clientes en la región, y hay una demanda creciente de envases de vidrio de un solo uso (en detrimento del vidrio multiuso, o del aluminio).
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En conclusión, Berenberg estima un descenso orgánico de las ventas del 5% en 2024 (aumento del volumen del 3%; descenso de los precios del 8%), y un crecimiento declarado del 6% dada la contribución positiva de Vidroporto (aumento del 11%).
Esperan un EBITDA de 431 millones (9,5%; -5% orgánico) y creen que el cuarto trimestre debería mostrar una tendencia de estabilización o ligera mejora de la demanda en comparación con el tercero. “Dada la posición de liderazgo del grupo en sus dos mercados principales, creemos que debería estar bien posicionado en lo que será un mercado altamente competitivo”.
